Глава 20 Ринок цінних паперів. Фондова біржа

§ 1. Сутність і види цінних паперів. Інвестиційний ресурс цінних паперів. Форми доходів за цінними паперами

З юридичної точки зору, цінні папери є документами встановленої форми з відповідними реквізитами, що посвідчують грошові або інші майнові права, визначають взаємовідносини особи, яка їх розмістила (видала), і власника та передбачають виконання зобов’язань згідно з умовами розміщення, а також можливість передачі прав, що випли­вають із цих документів, іншим особам (Закон України «Про цінні папери і фондовий ринок», ст. 3.1).

Сутність цінного папера як економічної категорії полягає в тому, що цінний папір одночасно є: 1) представником капіталу, який реально функціонує в економіці; 2) фіктивним капіталом. Цінні папери — не гроші і не матеріальний товар. Їх цінність полягає у правах, що нада­ються власнику. Це особлива форма існування капіталу, відмінна від його товарної, продуктивної, грошової форм, яка може продаватися замість нього, самостійно обертатися на ринку і давати дохід. У влас­ника відсутній сам капітал, але є всі права на нього, що й фіксується у формі цінного папера і дає змогу відокремити власність на капітал від самого капіталу, включити його до ринкового процесу в необхідних формах. Наприклад, власник цінного папера може в будь-який момент перетворити його на гроші через продаж на ринку. Водночас ці дії не призведуть до вилучення капіталу з виробництва — просто права на певну частину реального капіталу переходять до іншої особи.

Кругооборот цінного папера складається з трьох етапів: випуск і розміщення (обмін позичкового капіталу на титул); обіг як перехід права власності на цінний папір від однієї особи до іншої; погашення (вилучення титулу з обороту, обмін на реальний капітал).

Цінний папір як єдність титулу капіталу і самого капіталу має номі­нальну вартість і ринкову. Номінальна вартість — це сума грошей, яку цінний папір має при обміні на реальний капітал на стадіях випуску і погашення. Ринкова вартість утворюється в результаті капіталізації майнових прав у процесі обігу цінного папера на ринку. Вона обчислю­ється як відношення доходу на цінний папір до норми позичкового від­сотка. Залежить як від фінансово-економічного стану і перспектив, ре­путації емітента, виду і якості цінного папера, так і від багатьох зовніш­ніх чинників — економічних, політичних, кон’юнктурних, психологіч­них. Купівля цінного папера має сенс лише тоді, коли дохід власника буде не меншим, ніж за банківським депозитом.

Якість цінного папера відображається в таких його характеристи­ках: ліквідність (можливість продати папір із мінімальними втратами), дохідність (міра втілення права на дохід), ризиковість (ступінь неви­значеності щодо перших двох прав). Висока ліквідність зазвичай перед­бачає невелику дохідність, і навпаки. Компроміс досягається через розподіл капіталу за різними видами цінних паперів.

Цінні папери можуть бути випущені як в індивідуальному порядку (вексель), так і серіями (акції). У другому випадку випуск називається емісією, а особа, що його здійснила, — емітентом. Розміщення (пер­вісний продаж) може відбуватися шляхом прямого звернення емітента до покупців (інвесторів) або через посередників — андеррайтинг.

За походженням цінні папери поділяють на основні та похідні. Основні засвідчують права на будь-який актив (товар, гроші, цінні папери). У свою чергу, їх класифікують на первинні, засновані на ак­тивах, до яких не входять самі цінні папери (акції, облігації, векселя), і вторинні, що засвідчують права на цінні папери або доходи від них (інвестиційні сертифікати, депозитарні розписки). Похідні цінні папе­ри належать до похідних фінансових інструментів, засвідчують право купівлі (продажу) активу в майбутньому за визначеною ціною (ф’ючерсні контракти, опціони).

За формою існування цінні папери бувають документарні (на­друковані на бланку) і бездокументарні (у вигляді електронного за­пису на рахунку, що містить необхідну інформацію, реквізити цінного папера). У деяких країнах (Швеція) емісію документарних цінних паперів припинено взагалі.

За метою випуску цінні папери класифікують на комерційні та фондові. Комерційні цінні папери обслуговують процес товарооборо­ту і певні майнові угоди, переважно є короткостроковими; грошові ко­мерційні обертаються на грошовому ринку (векселі, чеки). Фондові — є інструментом утворення грошових фондів (акції, облігації), обертають­ся на ринку капіталів.

За порядком володіння розрізняють цінні папери іменні (містять ім’я власника, перехід і реалізація прав потребують його ідентифікації), на пред’явника (права належать особі, що пред’являє папір), ордерні (права можуть бути передані іншій особі шляхом наказу або здійснен­ня індосаменту — передаточного напису на папері).

За функціональним призначенням цінні папери поділяють на пайові і боргові. Пайові засвідчують відносини співволодіння (акції), а бор­гові — відносини позики. Боргові, у свою чергу, включають грошові (облігації, векселі) і товарні (закладні, складські свідоцтва). В Україні, окрім боргових і пайових, додатково законодавчо визначено такі групи цінних паперів: 1) іпотечні, випуск яких забезпечено іпотечним по­криттям (іпотечні облігації, іпотечні сертифікати, заставні, сертифіка­ти фондів операцій із нерухомістю); 2) приватизаційні, які засвідчують право власника на безоплатне одержання у процесі приватизації част­ки майна державних підприємств, житлового, земельного фонду, не підлягають вільному обігу, не можуть бути використані для розрахун­ків, є іменними; 3) товаророзпорядчі, що надають право розпоряджа­тися майном, вказаним у документах; 4) похідні.

Існують інші класифікаційні ознаки цінних паперів: форма випус­ку (емісійні і неемісійні); термін існування (строкові і безстрокові); форма власності (державні, муніципальні, корпоративні, приватні); економічний зміст (акція, облігація, вексель та ін.); форма доходу (від­соткові із фіксованим і змінним доходом, дисконтні, купонні, виграш­ні, дивідендні) та ін.

Закон України «Про цінні папери і фондовий ринок» містить за­критий перелік цінних паперів, що можуть бути в цивільному обороті: акції, інвестиційні сертифікати (група пайових цінних паперів); облі­гації підприємств, державні, місцевих позик, казначейські зобов’язання, ощадні (депозитні) сертифікати, векселі (група боргових); а також згадувані вище види іпотечних цінних паперів, приватизаційні, по­хідні і товаророзпорядчі.

Акція — це емісійний цінний папір, що засвідчує відносини спів­володіння і закріплює право власника на:

отримання частини прибутку акціонерного товариства у вигляді дивіденду;

участь в управлінні акціонерним товариством; частину майна в разі ліквідації акціонерного товариства.

Акція є безстроковим цінним папером — обертається на ринку протягом існування емітента. Може бути іменною і на пред’явника. В Україні дозволена емісія лише іменних акцій, а емітентом може бути лише акціонерне товариство. Реєстрація емісії є обов’язковою.

Дохід на акцію включає дві складові: дивіденд (періодичні виплати частини прибутку товариства) і приріст курсової (ринкової) вартості.

Дивіденд — це частина прибутку акціонерного товариства, що припадає на одну акцію. Зазначимо, що акціонерне товариство не зобов’язується здійснювати регулярні виплати дивідендів: акціонери є співвласниками — отже, добровільно приймають ризики ведення бізнесу. На виплату дивідендів витрачається лише частина чистого прибутку, решта спрямовується на забезпечення подальшого розвитку товариства, реінвестується. Тому навіть за наявності чистого прибутку дивіденди можуть не сплачуватись або бути мізерними — якщо, на­приклад, зібрання акціонерів приймає рішення спрямувати прибуток на розвиток. Проте за такої практики існує ризик підірвати довіру ін­весторів, акцій почнуть позбавлятися, їх ринковий курс впаде і в май­бутньому для товариства стане проблематичним розміщення цінних паперів для залучення інвестицій.

Дивіденди можуть виплачуватись готівкою, у натуральній формі (продукцією товариства) або у формі додаткових акцій. Власник акції у більшості випадків не має права вимагати у товариства повернення її номінальної вартості, але може вилучити свою частину капіталу шляхом продажу акції за ринковою вартістю.

Приріст курсової вартості як друга складова доходу на акцію може виникнути з двох причин — через спекулятивне піднесення на ринку і реальний приріст активів підприємства. Для отримання такого доходу акцію треба продати. Важливим джерелом збагачення заснов­ників високорентабельних акціонерних товариств є так званий «за­сновницький прибуток», що утворюється за рахунок різниці між ринковим курсом акцій і реальною вартістю капіталу. Може бути отри­маний у результаті додаткової емісії без збільшення реально функціо­нуючого капіталу.

Реально скористатись правом на участь в управлінні може далеко не кожен акціонер — для цього потрібно мати певну кількість (пакет) акцій. Так званий контрольний пакет — кількість акцій, що надає можливість проводити власні рішення на зборах акціонерів — дорівнює 50 % + 1 акція. Але на практиці він може бути і більшим (75 % + іакція. якщо голосування проводиться за принципом кваліфікованої більшості голосів), і меншим (виходячи з того, що дрібні акціонери спільні збори рідко відвідують). Власники невеликих пакетів можуть об’єднувати голоси, тому про придбання значних пакетів акцій (від 10 % і більше) мають бути повідомлені державні регулятивні органи.

Акції бувають простими і привілейованими. Прості акції забезпе­чують однакові для всіх власників стандартні права, що розглядались вище. Привілейовані акції можуть бути різних категорій і передбачають наявність деяких привілеїв (наприклад, у вигляді переважного права на отримання дивідендів незалежно від результатів господарської ді­яльності товариства, першочергового отримання частини майна това­риства в разі його ліквідації). Такі акції зазвичай не надають права голосу, і випуск їх законодавчо обмежується. В Україні частка приві­лейованих акцій у статутному капіталі не може перевищувати 25 %.

Конвертовані акції можуть бути обмінені на інші цінні папери того ж товариства, неконвертовані — ні.

Отже, акція є доволі ризиковим видом цінного папера. Мотивація інвестора може полягати в намаганні здійснювати контроль над власні­стю, отримувати регулярний (дивіденди) або спекулятивний дохід за збільшення ринкової ціни акцій, а також у користуванні додатковими вигодами, що можуть надаватись товариством (знижки при придбанні продукції). Мотивація емітента полягає в можливості залучення капі­талу на необмежений термін, перенесення виплати дивідендів на більш зручний строк. Найнадійнішими вважаються акції так званих «блакит­них фішок» — найбільш потужних компаній-лідерів у своїх галузях із стабільно зростаючими дивідендами і/або ринковими курсами.

Облігація — це строковий борговий цінний папір, який засвідчує відносини позики між власником і емітентом, підтверджує зобов’язання емітента повернути власникові номінальну вартість у передбачений умовами розміщення термін (погасити) й виплатити дохід.

Виплати за облігаціями здійснюються емітентом у першу чергу, порівняно з акціями, і в обов’язковому порядку, незалежно від резуль­татів господарської діяльності. Емітентами можуть бути підприємства і держава (загальнодержавні або місцеві органи влади). Отже, на від­міну від акцій, облігації забезпечують більший захист інвестора від втрати капіталу, але й менший дохід. Оскільки власник облігації є кредитором для емітента, він не має права на участь в управлінні.

Облігації бувають відсоткові (купонні), цільові і дисконтні. Кла­сична облігація є відсотковою, оскільки передбачає виплату відсотко­вих доходів (купонів). В умовах інфляції з’являються облігації з пере­мінним відсотком. Дисконтні облігації розміщуються за ціною, нижчою за їх номінальну вартість. При погашенні різниця (дисконт) і становить дохід. Дисконтні облігації ще називають безкупонними. Цільові облі­гації передбачають виконання зобов’язань (погашення і виплату до­ходу) товарами та/або послугами (наприклад, житлові облігації).

Умови розміщення облігацій, емітованих акціонерними товари­ствами, можуть передбачати їх конвертацію в акції товариства.

Облігації підприємств розміщують лише після повної сплати ста­тутного капіталу. В Україні не дозволяється розміщення облігацій для формування, поповнення статутного капіталу і покриття збитків. Юри­дична особа має право розміщувати облігації на суму, не більшу за трикратний розмір власного капіталу або розмір забезпечення, нада­ного третіми особами.

Державні облігації поділяються на облігації внутрішніх державних позик, зовнішніх та цільові облігації внутрішніх державних позик (їх емісія є джерелом фінансування дефіциту державного бюджету в об­сягах, передбачених законом про Державний бюджет на відповідний рік). Державні облігації є найбільш ліквідними і приваблюють зазвичай небагатого інвестора, що не бажає ризикувати. Вони можуть бути важливим антиінфляційним інструментом, «відволікаючи» на певний термін частку готівки, не забезпечену товарами. Облігації місцевої позики зазвичай є менш ліквідними.

Казначейські зобов’язання — це державний цінний папір, який розміщується виключно на добровільних засадах серед фізичних осіб і посвідчує факт заборгованості Державного бюджету перед власником, надає право на отримання доходу і погашається відповідно до умов розміщення. Емітентом є Міністерство фінансів.

Інвестиційний сертифікат розміщується інвестиційним фондом, інвестиційною компанією, компанією з управління активами пайового інвестиційного фонду і засвідчує право власності інвестора на частку в інвестиційному фонді, взаємному фонді або пайовому інвестиційно­му фонді. Надає право на отримання доходу у вигляді дивідендів.

Ощадний (депозитний) сертифікат підтверджує суму вкладу, внесеного до банку, і права вкладника на одержання суми вкладу та процентів через визначений термін.

Вексель посвідчує безумовне грошове зобов’язання або наказ тре­тій особі сплатити після настання строку визначену суму векселедер- жателю. Може бути простим або переказним, існує виключно в доку­ментарній формі. На більшості європейських ринків та згідно із ди­рективами Євросоюзу вексель не має статусу цінного папера.

Інвестиційний ресурс цінних паперів має бути оцінений з двох по­зицій: емітента (залучення ресурсів із різних джерел) та інвестора (різні варіанти вкладення вільних коштів).

Емітуючи цінні папери, підприємства формують і поповнюють ста­тутний капітал (акції), мають можливість отримати необхідні ресурси на початку реалізації чи в міру здійснення проекту, перенести виплату за­боргованості на пізніший термін, реструктуризувати борг, підтримувати баланс відношення боргу до статутного капіталу (нормативи ліквідності). Існують компанії, для яких шанс отримати кошти взагалі пов’язаний ви­ключно із цінними паперами (акціями), — венчурні. У них є ідея, концеп­ція, проект, можливо — прототип нового виробу. Однак ризики такі висо­кі, що марно сподіватися на банківський кредит чи навіть облігації.

Через емісію державних цінних паперів центральні органи влади отримують додаткове джерело бюджетного фінансування, покриття дефіциту; муніципальні цінні папери дають можливість поповнювати дохідні статті місцевих бюджетів і отримувати інвестиції на реалізацію необхідних програм. Закладні, складські свідоцтва обслуговують фінансово-кредитну сферу замість грошового забезпечення. Векселі, депозитні та ощадні сертифікати використовують як грошовий еквіва­лент для збереження і заощадження грошей. Опціони, ф’ючерсні конт­ракти уможливлюють мінімізацію інфляційних та інших ризиків.

Інвестору ліквідні цінні папери дають змогу в будь-який момент перетворити фіктивний капітал на дійсний — реальний чи грошовий, збільшити заощадження при зростанні курсів. Чутливість до кон’юнктурних змін, ризики коливань курсів одночасно є перевагою й недоліком інвестування в цінні папери.

§ 2. Ринок цінних паперів. Фондова біржа та особливості її роботи

Ринок цінних паперів являє собою сукупність економічних від­носин між учасниками з приводу випуску і обертання (купівлі-продажу) цінних паперів.

У науковій літературі та офіційних документах як тотожні вжива­ються терміни «ринок цінних паперів» і «фондовий ринок». Значною мірою це пояснюється історичними традиціями використання запо­зичених слів: під «фондами» зазвичай розуміють суму грошових або матеріальних цінностей цільового призначення, а в ХІХ ст. в Росії та Україні так почали називати цінні папери. Однак, наприклад, комер­ційні цінні папери не призначені для формування інвестиційних фон­дів, а товарні цінні папери не походять від грошового капіталу. В ре­зультаті, у строгому розумінні, «фондовий ринок» — це та частина ринку цінних паперів, де обертаються фондові цінні папери. Оскільки ж інші сегменти ринку цінних паперів із причин незначних розмірів спеціальної назви не мають, то на практиці «ринок цінних паперів» і «фондовий ринок» вживаються як синоніми. Закон України «Про цінні папери і фондовий ринок» (ст. 2) визначає фондовий ринок (ри­нок цінних паперів) як сукупність учасників і правовідносин між ними щодо розміщення, обігу та обліку цінних паперів і похідних.

У сучасних умовах ринок цінних паперів виконує низку важливих мікро- і макроекономічних функцій — як загальноринкових, так і специфічних:

акумуляційну: мобілізує тимчасово вільні кошти широкого кола осіб, формує для подальшого розподілу інвестиційні фонди, необхідні для розширеного відтворення;

перерозподільну: забезпечує перерозподіл коштів між галузями і сферами діяльності, населенням і підприємствами, державою та юри­дичними, фізичними особами. Інвестор вкладає кошти з метою отри­мання доходу, тому віддає перевагу рентабельним, перспективним під­приємствам. Отримавши інвестиції, такі підприємства набувають ресур­сів для подальшого розвитку, розширення виробництва. Через купівлю- продаж пайових цінних паперів відбувається перерозподіл власності;

регулятивну: сприяє формуванню оптимальної структури суспіль­ного виробництва. Державні цінні папери є інструментом безінфляцій- ного фінансування дефіциту державного бюджету, здійснення конт­ролю над грошовою масою;

стимулюючу: мотивує юридичних і фізичних осіб стати учасника­ми ринку;

страхування ризиків через укладення строкових контрактів для захисту учасників від несприятливих змін цін, дохідності активів.

ціноутворення: забезпечує процес формування і руху цін на цінні папери;

інформаційну: дає змогу судити про тенденції розвитку економіки в цілому та окремих підприємств, надає орієнтири для розміщення капіталів.

Іноді окремо класифікують організаційну і контрольну функції, що полягають в організації та впорядкуванні процесу купівлі-продажу цінних паперів, створенні умов для трансформації тимчасово вільних коштів на капітал.

Суб’єктами (учасниками) ринку цінних паперів є фізичні та юри­дичні особи, що продають чи купують цінні папери, обслуговують випуск, оборот і розрахунки за ними. Вони поділяються на основних (емітенти, інвестори) та професійних.

Емітент — суб’єкт пропозиції на ринку цінних паперів. Це юридич­на особа, яка від свого імені випускає й розміщує цінні папери і бере на себе зобов’язання щодо них перед їх власниками. За українським законодав­ством емітентами можуть бути юридичні особи, Автономна Республіка Крим або міські ради, держава в особі уповноважених органів влади.

Інвестор — покупець цінних паперів, що купує їх від свого імені і за власний рахунок. Інвесторами можуть бути фізичні та юридичні особи, резиденти і нерезиденти. Інвестор може перетворитись на про­давця цінного папера і виступати як суб’єкт пропозиції.

Професійні учасники — це юридичні особи, які надають фінансо­ві та інші послуги у сфері розміщення та обігу цінних паперів, обліку прав за ними. В Україні професійна діяльність на фондовому ринку здійснюється на підставі ліцензії.

Комплекс соціальних інститутів, правової та інформаційної бази, що забезпечує реалізацію функцій ринку цінних паперів, утворює його інфраструктуру. Основні її складові: клірингові системи, системи об­ліку прав на цінні папери (реєстратори і депозитарії); торговельні си­стеми (біржові і позабіржові); платіжні системи (банківські установи); системи розкриття інформації (інформаційні, рейтингові агенції); си­стеми регулювання, контролю; страхові системи; професійні учасники, що забезпечують виконання завдань складових інфраструктури.

Правову базу функціонування ринку цінних паперів в Україні станов­лять Закони «Про цінні папери і фондовий ринок» (2006), «Про державне регулювання ринку цінних паперів в Україні», «Про Національну депози­тарну систему та особливості електронного обігу цінних паперів в Укра­їні», а також Цивільний, Господарський кодекси, Закони «Про господарські товариства», «Про електронний документообіг», «Про інститути спільно­го інвестування» та ін. В Україні продовжується розбудова системи дер­жавного регулювання фондового ринку, яка сприятиме створенню умов його розвитку з урахуванням світового досвіду.

Класифікація видів (сегментів) ринку цінних паперів здійснюється за різними критеріями. За стадією обороту вирізняють первинний і вто­ринний ринки. Первинний — це ринок, який обслуговує випуск і первин­не розміщення цінних паперів. Процес купівлі-продажу може відбува­тись як за участю посередників, так і без них. Основна функція первин­ного ринку цінних паперів — мобілізація нових капіталів. Вторинний — це ринок, на якому обертаються раніше випущені цінні папери, відбуває­ться перехід прав власності на них. Основною його функцією є підтрим­ка ліквідності фондового ринку, довіри інвесторів. Вторинний ринок не впливає на обсяги інвестицій і заощаджень у країні, а лише перерозпо­діляє акумульовані через первинний ринок кошти.

За рівнем регульованості виокремлюють такі сегменти ринку цін­них паперів: організований, на якому оборот цінних паперів від­бувається за твердо встановленими правилами, стандартами і за участю ліцензованих професійних посередників; неорганізований (вуличний, стихійний), на якому учасники самостійно домовляються з усіх питань.

За місцем торгівлі ринок цінних паперів поділяють на: біржовий (торгівля ведеться на фондовій біржі) та позабіржовий. Останній може бути організованим (позабіржові торговельно-інформаційні системи електронної торгівлі) і неорганізованим.

За способом здійснення торгівлі ринки бувають: традиційний, який передбачає фізичну зустріч продавців і покупців, проведення публічних торгів, і комп’ютеризований, що поєднує різні форми торгівлі цінними паперами на основі використання комп’ютерних мереж і сучасних за­собів зв’язку. Електронні торговельні системи зменшують трансакцій- ні витрати, повністю витісняють інститут брокерства.

За терміном угоди вирізняють: касовий («кеш») ринок — ринок так званих наявних угод, які виконуються протягом одного-трьох днів з одночасною оплатою і поставкою цінних паперів, — і строковий — ринок із відкладеним (зазвичай на декілька місяців) виконанням угоди. На касовому ринку обертаються основні цінні папери (акції, облігації), а на строковому — похідні (ф’ючерси, опціони).

Розрізняють також міжнародний і національний ринки, а також ринки конкретних видів цінних паперів.

В Україні законодавчо закріплено існування первинного і вторин­ного ринків цінних паперів, причому єдиним організатором торгівлі визнано фондову біржу.

Фондова біржа історично була першою формою регулярно функ­ціонуючого ринку цінних паперів, на якому торгівля здійснювалася за ви­значеними правилами. Перша фондова біржа була утворена в 1608 р. в м. Амстердамі. Сьогодні фондові біржі є найважливішими центрами національного і міжнародного господарського життя, залишаючись головною ланкою, «ядром» ринку цінних паперів.

Фондова біржа — це особлива інституційно організована частина ринку цінних паперів, де обертаються цінні папери високої якості, а операції здійснюються професійними учасниками ринку. Головна відмінність від позабіржових торговельних систем полягає в застосу­ванні жорстких процедур відбору емітентів, цінних паперів і операто­рів ринку. Характерними ознаками біржі є концентрація попиту і про­позиції, приуроченість торгів до певного місця і часу, регульованість, публічність і гласність торгів, підпорядкованість встановленим прави­лам, укладення угод без наявності на біржі самих цінних паперів, оптовий характер торгів (партіями або лотами).

За номенклатурою товарів, що є об’єктами торгів, фондові біржі бувають універсальними (торгують різними цінними паперами) і спе­ціалізованими (в структурі торговельного обороту домінують цінні папери одного виду).

Діяльність біржі завжди регламентована державою. В Україні фон­дова біржа — це безприбуткова організація, що утворюється в органі­заційно-правовій формі товариства (крім повного, командитного і з до­датковою відповідальністю) або дочірнього підприємства об’єднання торговців цінними паперами. Створюється не менш ніж 20-ма засно­вниками, які мають ліцензію на здійснення професійної діяльності на фондовому ринку.

Вищий орган управління біржі — загальні збори членів біржі — затверджує її статут і обирає біржову раду (координаційний центр біржі). Структурні підрозділи біржі включають арбітражну, ревізійну комісії, котирувальний, лістинговий, кліринговий відділи, консалтин­говий, технічного забезпечення, інформаційно-аналітичний та ін. Торгівля здійснюється за правилами, затвердженими біржовою радою і зареєстрованими (узгодженими) органами державного регулювання (в Україні — Державна комісія з цінних паперів і фондового ринку — ДКЦПФР). Правила регламентують порядок проведення торгів, пере­лік цінних паперів та умови допуску їх до торгів, вимоги до учасників торгівлі, умови формування цін, біржового курсу та їх публікації, види послуг біржі і розмір плати за них та ін. Джерелами фінансування функціонування біржі є кошти засновників, внески членів біржі, над­ходження від оплати за лістинг, котирування, збори від біржових опе­рацій, оплата інших послуг, що надаються біржею (інформаційних, консультаційних та ін.).

Торгівля на біржі проводиться сесіями, тобто за встановленим роз­кладом. Безпосередньо брати участь у торгах мають право лише члени біржі, інші особи діють за їх посередництвом. В Україні у випадках, передбачених законодавством, дозволена участь у торгах інших осіб (уповноважених представників) та державних органів. Окрім постій­ного членства, статут біржі може припускати й тимчасове членство (оренда місця в постійного члена біржі).

Процес виявлення ринкової ціни цінних паперів (біржового курсу) у процесі біржового торгу із подальшою публікацією в біржовому бюлетені називається котируванням. До котирування допускаються лише ті цінні папери, що пройшли особливу процедуру відбору — лістинг, тобто з’ясування відповідності цінних паперів встановленим вимогам (мінімальна величина активів, прибутку емітента та ін.). У світовій практиці обов’язковість лістингу передбачено лише для фондової біржі, тому критерії підлягають затвердженню вповноваже­ним державним регулятивним органом. Якщо умови котирування емітентом не виконуються або він перестає відповідати встановленим вимогам, здійснюється делістинг — виключення із реєстраційного списку фондової біржі. Отже, сам факт котирування цінних паперів на фондовій біржі свідчить про їх надійність, підвищує престиж емітента і довіру потенційних інвесторів.

Головною функцією біржі є організація і забезпечення механізму торгівлі, яка здійснюється професіоналами — брокерами і ділерами.

Брокер — це посередник, який діє за рахунок клієнта і від його імені на підставі договору поруки чи комісії за винагороду. В Україні це юри­дична особа, що має сплачений грошима статутний капітал не менш як 300 тис. грн. Ділером є посередник, який заключає угоди купівлі-продажу від свого імені і за власний рахунок. Мінімальний статутний капітал за українським законодавством — не менш як 120 тис. грн. Трейдер — це представник біржі, який проводить торги, оголошує пропозиції, курси, списки лотів, фіксує угоди. Спеціаліст за нестачі або надлишку пропо­зиції (попиту) компенсує їх із врахуванням нормативу, встановленого біржею. Сьогодні в Україні на біржах замість спеціалістів впроваджуєть­ся інститут маркет-мейкерства, що використовується в позабіржових системах. Маркет-мейкер (ділер) перебирає на себе зобов’язання про­давати й купувати цінні папери протягом офіційного часу торгів за будь- яких умов. Брокери укладають угоди не між собою, а з маркет-мейкером.

На початку торгів всі замовлення вводяться до системи торгівлі, службовці біржі в ході торгів реєструють угоди і ціни, оголошують початкові курси, зміни пропозицій та ін. Існує чотири форми організа­ції біржової торгівлі: аукціон (простий, книга замовлень, «табло», «натовп»); система зі спеціалістами; система з маркет-мейкерами; за­снована на замовленнях (угоди вводяться до комп’ютера і автоматично виконуються, як тільки збігається ціна).

Угоди оформлюються, виконуються і сплачуються через спеціальні клірингові центри і депозитарії. Клірингова установа здійснює пере­вірку, облік взаємних зобов’язань (обчислює суми, які належить пере­казати, кількість цінних паперів до передання), оформлення документів, які спрямовуються до виконання до платіжної системи і системи, що забезпечує передання цінних паперів. Крім того, клірингова установа збирає страхові платежі, контролює виконання зобов’язань за настання терміну виконання угоди. Працює з брокерами. Депозитарій — юри­дична особа, що надає послуги з обліку прав на цінні папери, їх пере­ходу, зберігання та ін. В Україні до прийняття Закону «Про цінні папери і фондовий ринок» розрахунково-клірингову діяльність могли здійсню­вати лише депозитарії, а від 12 квітня 2006 р. фондова біржа має право на отримання ліцензії для проведення таких операцій, що означає пере­бирання незвичної для неї функції (обслуговування виконання угод).

Основні види біржових угод поділяють на касові і строкові. Касові (або спотові) угоди — операції з основними цінними паперами, перед­бачають одночасну оплату і поставку цінних паперів протягом кількох днів з моменту укладення угоди. Строкові угоди — операції з конт­рактами, похідними цінними паперами, дають змогу інвесторам погоджу­вати плани на майбутнє, страхуватись від цінових ризиків в умовах неви­значеності, а також швидко розбагатіти, «граючи» на біржі. Найбільш поширеними є ф’ючерсні контракти («тверді») і опціони («умовні»).

Ф’ючерсний контракт — це стандартний біржовий договір на по­ставку біржового активу у встановлений термін за встановленою ціною. Стандартність означає, що параметри (крім ціни) не залежать від бажання сторін. Гарантують виконання біржа і клірингова організація, яка її об­слуговує, через механізм гарантійної застави (маржі) і наявність страхо­вого фонду. Невиконання неможливе. Ще одна особливість — наявність механізму дострокового припинення зобов’язань будь-якою зі сторін. Купівля-продаж ф’ючерсного контракту називається «відкриттям позиції», передбачає сплату маржі (страхового внеску близько 2-10% вартості уго­ди). Вийти з гри просто так неможливо: необхідно «закрити позицію» через укладення зворотної угоди з аналогічним контрактом. Щодня за результатами торгів біржа визначає програші і виграші учасників, кошти списуються з рахунків одних і переказуються на рахунки інших. Ціна, яка фіксується при укладенні ф’ючерсного контракту, відображає очікування інвесторів і залежить від інформації, що є в учасників ринку.

Метою здійснення таких операцій є хеджування або спекуляція. Хеджування — це система заходів регулювання майбутніх цінових ризиків через купівлю-продаж строкових біржових контрактів. Перед­бачає одночасне здійснення операцій на касовому (реальне придбання активу) і строковому (страхування) ринках. Спекуляція ж, на відміну від хеджування, означає таку зміну позицій учасників, щоб ніколи не постачати і не купувати сам актив. Метою є отримання позитивної різниці через коливання курсів. Спекулянтів умовно поділяють на «биків» і «ведмедів». «Бики» грають на підвищення — купують конт­ракти в очікуванні зростання цін, «ведмеді» — на пониження, продають контракти, намагаючись виграти на падінні цін. Спекуляція не має сенсу без ринку хеджерів — адже завжди повинні бути бажаючі купи­ти (продати) контракт. Біржова гра надає можливість створити багат­ство «з нічого», але може призвести до банкрутства цілу країну. Навіть не в усіх державах дозволені строкові біржові операції.

Опціон — біржовий стандартний двосторонній контракт, за яким продавець отримує премію і бере зобов’язання продати (купити), а по­купець сплачує премію і отримує право купити (продати) актив у ви­значений термін за обумовленою ціною. Сенс у тому, що одна зі сторін дістає можливість відмовитись від виконання контракту. Опціон на продаж називається опціон пут, на купівлю — опціон колл.

Цілком імовірно, що в міру зростання рівня автоматизації процесу торгівлі відбуватиметься подальше заперечення класичних ознак бір­жової торгівлі, зникатимуть відмінності між біржовим і позабіржовим організованим сегментом ринку цінних паперів і сутність біржі трак­туватиметься інакше.

§ 3. Особливості формування фондового ринку в Україні

Визначальним фактором для формування ринку цінних паперів в Україні стали процеси приватизації та поява акціонерних товариств. Можна виокремити кілька його етапів.

1)   1991-1994 рр. Ринок цінних паперів почав функціонувати як організований і біржовий, обминувши природну фазу свого розвитку — неорганізованого, позабіржового, первинного. У 1991 р. прийнято Закон «Про цінні папери і фондову біржу». Того ж року утворена і почала ді­яти Українська фондова біржа (УФБ) — з регіональними відділеннями на правах філій, що обумовило монополізацію біржової діяльності. Од­нак на торги цінними паперами припадало не більше 3% загального обсягу угод. Об’єктом купівлі-продажу в основному були зобов’язання акціонерних комерційних банків, фінансових посередників, господар­ських товариств сфери обігу. Ринок був закритим для іноземних цінних паперів. Перші електронні торги на УФБ відбулися в 1993 році.

У цей час біржову торгівлю фактично заміняв обмін приватизаційних майнових сертифікатів на акції у центрах сертифікатних аукціонів. І хоча ці цінні папери стали лише інструментом перерозподілу власності, вони дали поштовх розвитку позабіржового сегменту ринку цінних паперів.

2)   1995-1999 рр. Прийнято пакет законів (у тому числі «Про дер­жавне регулювання ринку цінних паперів», «Про Національну депо­зитарну систему»), утворено Державну комісію з цінних паперів і фон­дового ринку, затверджено концепцію його розвитку.

На ринку з’явилося одразу кілька організаторів торгів: чотири фондові біржі і торгово-інформаційна система ПФТС («Перша фондо­ва торговельна система»), що забезпечила електронну торгівлю цінни­ми паперами і стала лідером на організованому ринку. Розвивається позабіржовий ринок, відбувається побудова інфраструктури. Створено депозитарій ВАТ «МФС», відбулися перші аукціонні торги векселями та облігаціями внутрішньої державної позики. В умовах кризи непла­тежів векселі використовуються як засіб платежу, а не інструмент кредитування. До 70% обсягів торгів на організованому ринку при­падає на акції, причому домінують акції підприємств енергетичної, металургійної, нафтогазової, хімічної, телекомунікаційної галузей — галузей, в яких відбувається переділ власності. Приборкання інфляції сприяє зростанню обсягів фондового ринку.

3)  2000-2006 рр. (до набуття чинності Закону України «Про цінні папери і фондовий ринок» з 12 травня 2006 р.). Етап динамічного зростання і фрагментарного розвитку. Оборот збільшується більше ніж у 10 разів. Створено Національний депозитарій України. У 2006 р.

структура пропозиції на первинному ринку емісійних цінних паперів характеризувалась переважанням акцій (понад 40 %), інвестиційних сертифікатів пайових інвестиційних фондів (37,4 %), облігацій (20,7 %). Частка похідних цінних паперів утримується на рівні 0,5-0,7 %.

На початку 2006 р. в Україні діяло вісім фондових бірж, дві поза- біржові торговельні системи, 794 торговці цінними паперами, Націо­нальний депозитарій і депозитарій ВАТ «МФС». На ринку домінує стратегічний інвестор, мотивацією якого є не збереження і примножен­ня заощаджень, а контроль над власністю. Населення, незважаючи на підвищення рівня життя і частки заощаджень, до операцій з цінними паперами масово не залучилося, віддаючи перевагу банківським депо­зитам та іноземній валюті.

Втім, ринок цінних паперів України характеризується як непрозорий, неліквідний, із деформованим механізмом ціноутворення, функціонуван­ням тіньових схем купівлі-продажу цінних паперів, що не дає змоги повно­цінно виконувати його основні мікро- і макроекономічні функції. Обсяги залучення інвестицій до реального сектору економіки через фондовий ринок залишаються недостатніми для розширеного відтворення.

Головною специфікою українського ринку цінних паперів є безпре­цедентне у світовій практиці домінування неорганізованого сегмента. (табл. 20.1). Неорганізована торгівля не дає змоги виявити реальну рин­кову ціну, попит на цінні папери, точно визначити обсяги реалізації, напрями руху капіталу, створює умови для встановлення контролю не­резидентів над окремими групами підприємств і стратегічних галузей. Високі ризики операцій, недосконалість системи розкриття інформації емітентами та професійними учасниками ринку знижують мотивацію і перешкоджають оцінці інвестором реальної вартості і потенціалу укра­їнських підприємств. Актуальними залишаються питання захисту прав інвесторів (особливо — мінорітарних, дрібних акціонерів).

Основні напрями подальшого розвитку фондового ринку в Україні знайшли відображення у Законі «Про цінні папери і фондовий ринок»і реалізуються з другої половини 2006 р., ознаменувавши початок но­вого етапу. Їх можна подати таким чином:

1)  консолідація біржової системи; зосередження торгівлі цінними паперами на фондових біржах;

2)  консолідація депозитарної системи та вдосконалення інфраструк­тури ринку, впровадження міжнародних стандартів обліку прав влас­ності і сучасних технологій обслуговування операцій (електронний документообіг, платежі та кліринг);

3)  підвищення вимог до учасників, уніфікація правил торгівлі;

4)  захист прав інвесторів; створення ефективної системи розкрит­тя інформації. Зокрема, Законом визначено обов’язковий обсяг, термі­ни, способи розкриття інформації про діяльність акціонерних товариств і професійних учасників ринку, заборонено використання інсайдерської інформації, встановлено порядок розкриття інформації про облік імен­них цінних паперів;

5)  підвищення ролі інститутів спільного інвестування, недержав­ного пенсійного забезпечення для акумуляції сукупних національних накопичень і спрямування до реального сектору економіки.

Запитання для самоконтролю

1.  Як ви розумієте економічну природу цінного папера?

2.  Чим обумовлюється якість цінного папера?

3.  Порівняйте характеристики акції та облігації.

4.  Назвіть основні функції ринку цінних паперів.

5.  Назвіть основні елементи інфраструктури ринку цінних па­перів.

6.  Що являє собою фондова біржа? Яка її економічна роль?

7.  Для чого потрібні строкові біржові угоди?

8.  За якими напрямами відбувається перебудова і модернізація ринку цінних паперів України на сучасному етапі розвитку?